“现(xiàn)在的房地产很(hěn)难再出现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的(de)转移(yí)。上(shàng)海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部，而且是(shì)反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔(ěr)法重(zhòng)要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道中(zhōng)进行(xíng)选择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司出(chū)现爆(bào)雷的(de)情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关(guān)注(zhù)一下今年(nián)房地产的开发资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实银行(xíng)的(de)信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企(qǐ)的主要(yào)资金来(lái)源来自新盘(pán)的销售(shòu)。但今(jīn)年新房的销售情(qíng)况相(xiāng)较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银(yín)行拿到(dào)钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营房企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以整个行业(yè)出现(xiàn)了一(yī)个很明显的(de)分化，无(wú)论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个方面都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企在资(zī)本市场表(biǎo)现相对较好，但(dàn)没有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重视(shì)企业的成本(běn)优势(shì)，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是(shì)行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业(yè)内最(zuì)高的；融(róng)资成本(běn)是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低(dī)的(de)；这些都(dōu)是我们看重的一(yī)家(jiā)房企的综合成本。

　　需(xū)要(yào)注意的是，能够同时(shí)满足上(shàng)述条(tiáo)件的房企(qǐ)并不多。即便(biàn)是在国央(yāng)企中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末(mò)，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地(dì)产、云(yún)南城(chéng)投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控(kòng)股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得(dé)上完(wán)全健(jiàn)康的仍(réng)是(shì)少数(shù)。而(ér)更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开(kāi)始大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又(yòu)进(jìn)一步(bù)考(kǎo)验(yàn)着国(guó)央(yāng)企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度(dù)的(de)张(zhāng)弛有度(dù)尤为(wèi)重要(yào)，节(jié)奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹(dàn)药(yào)”；但过于(yú)乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿(ná)地(dì)节奏也有(yǒu)可能(néng)让(ràng)房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以(yǐ)其(qí)配置的一家房(fáng)企进行举例(lì)，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到(dào)2021年(nián)，连续(xù)4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明(míng)显感觉到(dào)机会来了(le)，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由(yóu)此前(qián)的33％左右水准提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分(fēn)之(zhī)一。与(yǔ)此同时(shí)，该房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预(yù)计(jì)今年会有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一(yī)方面(miàn)，在(zài)于它本身储(chǔ)备了很多(duō)弹药，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半在一(yī)线城(chéng)市(shì)，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和(hé)二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些(xiē)房企(qǐ)的扩张速度让人(rén)感觉(jué)又回到了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽(suī)然说，见到机会时(shí)要出手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未(wèi)来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家房企的(de)扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主要还是(shì)看房企的(de)净负债(zhài)率水平，在我看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债(zhài)率要求不得高于100％要更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速度并没有那么(me)快(kuài)，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿地较(jiào)积极的房企梳(shū)理发(fā)现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明(míng)对(duì)比的是(shì)，华润(rùn)置(zhì)地、中(zhōng)国(guó)海外发(fā)展、万科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在(zài)践行较积极的拿地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速度与净(jìng)负(fù)债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等(děng)个(gè)别(bié)民营(yíng)房企

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选标准(zhǔn)来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企(qǐ)，但在(zài)各(gè)维(wéi)度(dù)的实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自(zì)然而然就具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营(yíng)房企(qǐ)，机(jī)构更(gèng)加(jiā)看好国央企(qǐ)，但这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企业中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构的(de)青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大流通股东中新进(jìn)了(le)“中国(guó)工商银(yín)行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城(chéng)中(zhōng)国回报灵(líng)活配置混(hùn)合型证(zhèng)券(quàn)投资基金(jīn)”“全国社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私(sī)募珠海阿(ā)巴马资(zī)产(chǎn)管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其(qí)自身的基本面表现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产市场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为杭州本(běn)土房(fáng)企的(de)滨江集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的(de)韧劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润(rùn)依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨(bīn)江集团更是实现了(le)扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略布(bù)局(jú)关系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有(yǒu)近(jìn)七成营收(shōu)来自杭州地区(qū)，而(ér)在(zài)2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收(shōu)比重(zhòng)只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较为(wèi)积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住在杭州(zhōu)网(wǎng)数(shù)据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州的(de)较突出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江集(jí)团的房(fáng)企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进前十，根据(jù)中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨(bīn)江集团更是(shì)迎来多家机构的集中(zhōng)调研(yán)。滨江集团(tuán)发布公告表示，公(gōng)司(sī)于5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调(diào)研(yán)。

　　圆与直线相切公式，圆的面积公式和周长公式产业(yè)链(liàn)布(bù)局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而(ér)下游应(yīng)用行(xíng)业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服务、家用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开(kāi)发环(huán)节与上游(yóu)材料端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘(pán)开工不足(zú)导致上游不被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“圆与直线相切公式，圆的面积公式和周长公式中国房地(dì)产行(xíng)业在进入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家(jiā)装(zhuāng)家(jiā)居领域(yù)，我们(men)相对看好，因(yīn)为居民(mín)保(bǎo)有的住房(fáng)规模越(yuè)来越大，随着(zhe)时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也(yě)会越来(lái)越多(duō)。美(měi)国过去的数(shù)据充分说明了(le)这一点(diǎn)，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具(jù)消费(fèi)的增长却一(yī)直(zhí)都很(hěn)好。对于地产产业链(liàn)，我们相对(duì)看(kàn)好(hǎo)和内装相关的(de)行业，例如消费(fèi)建材、家居(jū)装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金(jīn)人(rén)士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前(qián)暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道的(de)公司，它们(men)分(fēn)别是富(fù)安娜和水星家纺，特别是前(qián)者(zhě)在月线连(lián)收七根阳线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居(jū)、生活类产品的研发、设(shè)计(jì)、生产及(jí)销售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现归属于(yú)上(shàng)市公司股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私(sī)募(mù)的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江(jiāng)山。需(xū)要(yào)强调的是，中欧的两只基(jī)金(jīn)都是价值(zhí)派基金经理曹(cáo)名(míng)长在管的(de)产品，首季(jì)其同时重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有金地集(jí)团和大(dà)亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年(nián)曾(céng)经风光一时的家居板块(kuài)也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素(sù)一(yī)度沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实现了(le)同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公(gōng)司(sī)的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广发策(cè)略(lüè)优选(xuǎn)和广发安(ān)宏(hóng)回报均增加(jiā)了(le)持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也成为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于(yú)定制家居类标的情有独(dú)钟，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理(lǐ)的(de)全部三只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来越(yuè)被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标(biāo)的大多在(zài)香港上(shàng)市，如何选择成为(wèi)难(nán)题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公(gōng)司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高(gāo)端楼盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真(zhēn)正能做(zuò)到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是(shì)非常大(dà)的(de)。但是该公(gōng)司能在业内(nèi)做到到(dào)期之后提价(jià)率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服(fú)务(wù)是(shì)有关(guān)系(xì)的。”他(tā)进(jìn)一(yī)步(bù)强调。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 圆与直线相切公式，圆的面积公式和周长公式